報告起因:公司IPO
生鮮加強型為立足之本,四大差別化經營優勢明顯:
永輝超市創辦于2001年,截至2010年6月,公司擁有135家連鎖門店,約86.6萬平米經營面積,地跨福建、重慶、北京、安徽四省市,形成以生鮮農產品為自身特色,以統采分銷為主要方向,自營與直采比例較高(2009年為76%)的生鮮加強型超市。公司通過四大差異化經營,在產品上立足本土特色(95%以上采購本地產品)、服務上堅持“陽光、微笑、感恩”特色,人才儲備上具備較優質和強大買手團隊(700人),客戶上定位社區居民,鎖定中低端家庭主婦,積極搶占連鎖超市中最具人氣的生鮮經營區(一般占超市銷售額10-30%)而在中國超市業中獨樹一幟。
外延處于加速上升周期,三大規模優勢逐漸發力:
公司目前處于外延擴張加速周期,2008/2009年,永輝分別新增門店19/45家,營業收入同比增長54.6%/49.3%,而營業面積分別凈增加11.7/31.4萬平米,同比增速達到40.5%/77.3%,步入2001-2004年后,又一外延加速周期,我們認為伴隨著公司外延擴張逐漸發力,未來將逐漸顯現三大規模優勢:首先規模優勢有利于對上游議價能力和直采比例的提升,從而拉動毛利率和絕對額的總體提升。其次,超市行業最為重要的物流系統,將隨著公司規模擴大而顯現協同效應。最后與房地產商的良好合作關系也會因經營范圍和地域的擴大而形成更為緊密的戰略關系。
募投項目有助于完善物流方面不足,利在長遠:
公司此次募集四大項目主要用于超市門店發展、農產品配送加工、MIS升級以及人力資源培訓。我們認為除超市門店拓展可較快立竿見影式的提高市場份額和提升營業規模外,其他三項皆屬于潛移默化后臺支持前臺的中長期項目。其中配送中心可以作為進駐四川市場的橋頭堡,同時彌補公司目前物流相對較弱的短板,MIS升級有助于公司整體運營效率的提升,而培訓中心更是有助于長期核心競爭力的工程,因此后三項募投計劃我們認為是對于目前公司經營情況的一次不無裨益的整體充電式行為,利在長遠。
盈利預測及估值建議:
我們預計公司2010-2012年EPS分別為0.39/0.55/0.80元,以2009年為基期三年CAGR為34.3%,目前超市板塊(剔除友誼股份)2011年平均市盈率為31X,考慮到公司在生鮮農產品方面實力超群及跨區域經營優勢漸顯,我們認為可以享受一定估值溢價,因此合理價值大約在19.25-22元區間,對應2011年35-40倍市盈率。
詢價方面,目前A股認購新股雖存在弊端,導致目前詢價區間具有一步到位合理價值的趨勢,但絲毫不妨礙投資者對優質公司的申購熱情,考慮到近期新股的受追捧程度以及永輝超市較為優異的質地,我們建議在20-22元的區間范圍內申購。
