中證證券研究中心 張泰欣  

　　弱周期特征明顯的零售行業2009年漲幅超過了100%，在季節因素、政策引導和經濟向好的助推下，2010年居民整體的消費能力和水平將明顯提升。我們預計2010年零售板塊利潤增幅將超過市場平均水平，其中的百貨、專業店及其他新興行業將迎來發展契機。  

　　利潤增長將超過25%  

　　2009年11月，全國社會消費品零售總額達到1.13萬億元，同比增長15.8%，其中家電、家具、建筑裝潢等細分行業增速超過50%，我們認為，零售高增長的態勢在CPI助推和相關投資項目的拉動下會繼續保持，預計2010年零售企業的收入增長達到20%，而利潤增幅有可能超過25%。  

　　CPI的推動將對2010年零售行業的利潤增長提供重要的支持，我們預測，2010年中，CPI將維持在3%左右的水平，而從零售行業銷售毛利率與CPI增速的關系看，在CPI溫和上升時期，消費零售板塊的銷售毛利率均有顯著的提升，從而帶動公司業績走強，截至到2009三季度，申萬零售百貨公司的銷售毛利率為19.61%，我們認為，到2010年會接近25%的水平。  

　　居民收入的增加是消費增長的源泉。2010年我們預計居民收入增長還會超過10%，農村居民的收入增幅要強于城市居民，同時中西部地區內生性的消費能力也會有明顯的提升，東部地區的消費提升主要來源于各種投資項目的拉動。從零售消費的結構看，2010年生活必需品、食品飲料、建筑裝潢、金飾品等有望繼續保持強勁增勢。  

　　整體表現仍將強于大盤  

　　從估值溢價來看，對比經濟周期的不同階段，在復蘇、滯漲和衰退階段，零售行業相對大盤的溢價較高，其中復蘇階段的收益率 最高。在商貿零售的五個子行業中：百貨行業在復蘇和滯脹時期都有較好表現；超市行業在滯脹期表現較好，且在衰退時期仍有正收 益；家電收益率一般而言高于行業收益率，尤其在經濟擴張階段；專業批發的收益率在經濟周期的各階段大幅跑贏大盤。以中報*2法算，2009年12月28日，申萬零售板塊的PE為42.02倍，全部A股為24.78倍，零售板塊對A股的溢價達到69.6%，已超過36%的歷史均值，有較強的向下修正動力，不過從25%的業績預測增幅看，零售百貨1.5倍的PEG說明其未來增長仍處于安全邊際，此外，從PS看，按照前述算法，申萬零售百貨為1.09倍，比一二季度有明顯的提高，但仍低于2007年業績火爆的時期，我們認為，雖然目前零售板塊面臨一定的估值壓力，但同其他強周期行業的不確定相比，零售板塊無論在業績還是預期方面都有穩定的支持，因此從配置的角度看，機會仍被看好。  

　　百貨與專業店最受益  

　　百貨作為中高端消費行業，經濟復蘇期盈利彈性較大，從幾個細分行業的收入和凈利潤的增速來看，目前百貨行業和專業銷售店的收入和凈利增速已經達到歷年同期水平。由于經營的區域性和經營產品的高利潤，以中高端消費品為主的百貨公司更收益于社會消費品增長的拉動。目前百貨行業的銷售毛利率已超過20%，存貨周轉率按整體法算，也突破5.2次，此外，由于百貨行業上市公司大多以區域發展為主，集中度較低，因此行業內整合及拓展的空間很大。  

　　對于專業連鎖店，我們認為，從上市公司經營的業績分布看，不僅得益于零售板塊的強勁增長，更受益于家電下鄉、汽車優惠、世博會等政策面因素的引導，目前的專業連鎖店公司中蘇寧電器、宏圖高科、步步高等都有較高的經營專業化要求，在相關產品更新換代后，其內生性增長的能力會加強，2010年專業連鎖店的發展更多的將是外生因素的助推。  

　　在公司選擇上，如果配置一個較強的地方百貨龍頭可以達到選擇全國性行業翹楚異曲同工的效果。不過從業績增長的持續性和目前的價值評估看，地方性公司優勢明顯。我們推薦新華百貨、合肥百貨、武漢中百、蘇寧電器和豫園商城。  

　　□中證證券研究中心 張泰欣  

　　　聯合證券：  

　　需求爆發、成本趨降、競爭格局穩定，這是我們看好彩電行業趨勢性機會的三個關鍵理由。預計2010年國內液晶電視銷量同比增長47%，銷售額同比增長35%，且向上彈性仍很大，驅動因素在于：普及初期的彈性；政策加大力度（家電下鄉限價取消后農村需求的爆發、以舊換新在全國的推廣、平板電視節能補貼實施）。2010年城市白電市場雖可能略有變化，但基本穩定是基調，這有利于企業盈利能力的穩定和提升；農村冰洗市場將進一步集中，部分品牌的市場份額有很大提升空間。  

　　國泰君安：  

　　家電板塊投資線索無怪乎：家電下鄉、利潤率提升、旺季超預期、房地產成交超預期、產品結構提升、節能政策、以舊換新、出口復蘇等。不同時點市場熱點有所差異，不同線索采用的估值方法也有所差異。當前，家電行業整體的絕對估值水平并不算低，不過，與整個市場的估值與業績相比較，家電行業仍然是明顯低估的，我們認為，從業績成長性來看，給予適當溢價是可以接受的。  

　　國信證券：  

　　內外需求結構持續優化、品牌消費成為主流；節能環保消費啟動加快；結合消費政策推動效應，此三點理由成為我們進一步看好家電行業2010年投資機會的重要支撐。我們維持對行業“謹慎推薦”的評級。需求結構優化包含行業需求量的上升以及高毛利產品需求量的上升，給相關上市公司形成很好的盈利上升通道。  

　　安信證券：  

　　看好超市——外延擴張能力強的公司是首選。目前在A股上市或者即將上市的超市類公司,在中國連鎖經營協會統計的百強連鎖超市中排名在10-25名之間。我們認為超市最終將產生大者恒大、低成本高效率，小者恒小、小市場高價值的兩極分化趨勢，超市本身內生增長較為有限因此跨區域擴張能力強的公司是首選，從這點上來看今年年底和明年即將上市的人人樂超市和永輝超市優勢更突出。2010年上半年步步高(30.17,0.38,1.28%)引進洋管理團隊后對業績的提升值得關注。  

　　招商證券(29.53,-0.71,-2.35%)：  

　　當前零售行業景氣度正在持續回升，分地域看，城鎮市場消費已經回暖；CPI溫和上行為零售業經營創造有利外部環境。我們認為，在CPI轉正、經濟高增長的背景下，2010年消費有望保持快速增長。東部發達地區消費已經回升，在明年外需復蘇的背景下，消費增速值得期待。  

　　渤海證券：  

　　2010年主動配置中“消費”必不可少。從經濟復蘇加速、溫和通脹預期、經濟結構調整的角度看，擴大內需的消費行業無疑是受益最多、最受扶持的行業；而假如一旦（下半年）出現經濟過熱、通脹加劇，導致貨幣政策被迫提前收緊，流動性出現明顯回落，則消費行業相比投資驅動型行業而言，也將是受影響最小的行業。總之，無論是相對樂觀的上半年，還是下半年可能出現的中期調整，2010年投資消費類，都將是風險小、機會大。